长鑫上市首日涨 466%，但这家公司没有产品经理

7 月 27 日，长鑫科技在科创板上市，代码 688825。发行价 8.66 元，开盘 49.5 元，盘中一度涨 535.45%，收盘 49 元，涨幅 465.82%。市值超过 3.28 万亿。

按 8.66 元的发行价算，实际募资 579.19 亿元，超过中芯国际，成了科创板史上募资规模最大的 IPO。中一签 500 股，当天浮盈两万出头。阿里作为股东，浮盈超过 1564 亿。

这些数字被转了一整天。我想说的是另一件事：这家公司做的产品，是全行业最不需要产品经理的那一种。

先把数字摆齐

• 上市：2026 年 7 月 27 日，科创板，代码 688825。发行价 8.66 元，市盈率 308.92 倍。
• 首日：开盘 49.5 元，最高涨 535.45%，收盘涨 465.82%，市值超 3.28 万亿。
• 募资：计划 295 亿，按发行价实际募资 579.19 亿（绿鞋前），科创板史上最大。
• 市场地位：全球 DRAM 市占率 7.67%，中国第一、全球第四。
• 产品线：DDR4、DDR5、LPDDR4X、LPDDR5/5X 全系列量产，是中国唯一大规模量产 DDR5 的厂商。
• HBM：总产能约 26.5 万片/月，其中约 5000 片/月给 HBM，目标 2026 年底 3 万片/月。

再看财务，这组数字才是这家公司真正的样子：

• 2023 年扣非归母净利 −167.52 亿。
• 2024 年扣非归母净利 −78.70 亿，全年营收 241.78 亿。
• 截至 2025 年 12 月 31 日，累计亏损 366.5 亿。
• 2025 年营收 617.99 亿（同比 +127%），归母净利 18.75 亿——上市前一年才刚扭亏。
• 2026 年一季度：营收 508 亿（同比 +719%），归母净利 247.62 亿。
• 2026 年上半年预计：营收 1100–1200 亿，归母净利 500–570 亿。

一家三年亏掉三百多亿的公司，一个季度赚了 247 亿。

308.92 倍市盈率是怎么来的

发行市盈率 308.92 倍这个数被反复引用，当成「贵得离谱」的证据。它其实是个算术问题。

5792 亿的发行市值，除以 2025 年那 18.75 亿的归母净利，等于 308.9。

也就是说，这个三百倍是拿扭亏第一年的零头算出来的。而同一份招股书里写着，2026 年上半年预计赚 500 到 570 亿。用上半年的数年化一下，市盈率是个位数。

两个数字都对，差了两个数量级。说明市场从一开始定的就不是盈利，是周期。

DRAM 是没有产品经理的行业

现在说回产品。

DRAM 是这个星球上标准化得最彻底的工业品之一。规格由 JEDEC 这个行业标准组织写死：DDR5 就是 DDR5，引脚定义、时序参数、电压、封装尺寸，三星的、海力士的、美光的、长鑫的，按标准做出来必须能互换。这是它的存在意义——你买内存条的时候不需要关心它是谁做的。

这意味着做 DRAM 的人手里没有产品经理通常握着的任何一样东西：

没有产品定义权。规格是委员会定的，你只能实现，不能改。你觉得某个参数设计得不合理？无所谓，标准就是标准。

没有用户洞察的空间。用户是 PC 厂、手机厂、服务器厂，他们要的东西写在采购规格书上，一个字不差。没有「用户其实真正想要的是……」这回事。

没有品味可言。内存条长什么样、体验如何，跟销量没有关系。它被插进主板，然后一辈子不再被看见。

没有功能路线图。下一代是 DDR6，什么时候来、长什么样，也是委员会说了算。

那还剩什么？剩下制程、良率、产能、资本开支，和周期择时。

我写黄仁勋那篇说过，他赌对了「GPU 是计算平台」，那是一个产品判断——他决定了那个东西该是什么。写王兴兴那篇说，宇树真正在推的产品是价格曲线，那也是产品决策——他决定了那个东西该卖多少钱。长鑫这两样都没有。规格不是它定的，价格也不是它定的。

朱一明二十年，没做过一个产品决策

朱一明是长鑫的董事长，也是兆易创新的创始人。翻他的二十年，关键决定有这么几个：

2005 年创办兆易创新，做 NOR Flash。 NOR Flash 是存储里的边角料品类——市场小、增长慢，大厂懒得守。选它不是因为它好，是因为它是当时唯一能活下来的缝。

2016 年创办长鑫，转做 DRAM。 从边角料跳进主粮。而且兆易是 fabless（只做设计，不建厂），长鑫选了 IDM——自己建厂、自己流片、自己封测，是这个行业里最重、最烧钱、失败率最高的模式。

2018 年 7 月辞去兆易创新总经理，全职做长鑫董事长兼 CEO，承诺公司不盈利就不领薪。这个承诺兑现了七年。

和合肥市政府合作。 一个十年不回本的重资产项目，商业资本很难独自扛，是地方产业基金托的底。

2019 年 9 月，第一颗自主设计的 8Gb DDR4 量产，中国大陆 DRAM 从 0 到 1。

把这五件事排在一起看，没有一件是产品决策。品类选择、组织形式、融资结构、时间承诺、工程攻坚——全是关于「怎么活下去」的决定，没有一个是关于「这个东西该是什么」的决定。

所以问「长鑫有没有超级产品经理」，答案是没有。这个位置在这个行业里是空的。坐在那个位置上的，是周期判断和产能决策。

他设计的不是产品，是一个结构

不过有一件事值得单拎出来，因为它是这二十年里最像「设计」的一个动作。

朱一明手里有两家公司，模式完全相反。

兆易创新是 fabless——只做芯片设计，不建厂，流片交给代工厂。这是轻资产模式：投入小、转身快、现金流健康，但天花板也低，你永远受制于别人的产能。兆易靠这个模式在 NOR Flash 和 MCU 上做到了国内头部。

长鑫是 IDM——设计、制造、封测全自己做。这是整个半导体行业最重的模式：一条 DRAM 产线的投入以百亿计，建完还要爬良率，爬不上去就是纯亏。回本周期以十年论。

2016 年，兆易创新上市的同一年，他拿这家刚跑通的轻公司做背书，去搏一个最重的项目。

这两张牌摆在一起，是一个「设计 + 制造」的互补结构：一边是低风险的现金流和设计能力，一边是高风险的产能和自主可控。前者证明了他能把公司做成，后者才是他真正想做的事。

这个动作的产品味比前面那几个都重——它决定的不是某个芯片该是什么样，而是**「我要用什么样的组织形态去承接一件十年不回本的事」**。

但注意，它依然不是产品决策。它是组织决策。一个做产品的人做出的最重要的判断，有时候确实不在产品上。

他真正做出来的那个产品，是「熬」

如果一定要说朱一明做了什么产品，我认为是这个：他把「公司还活着」本身做成了产品。

在一个规格由别人定义、价格由周期定义的行业里，一家公司唯一能自己决定的事只有两件：什么时候投多少钱，以及能撑多久不赚钱。

看这条时间线：

2016 年创办，2019 年出第一颗 DDR4，2023 年扣非亏 167 亿，2024 年再亏 78 亿，累计亏损堆到 366.5 亿。七年零薪。然后 2025 年靠 AI 带起来的存储涨价扭亏，2026 年一季度赚 247 亿，7 月 27 日上市，市值 3.28 万亿。

转折点不是他做对了什么，是周期来了的时候他还在场上。

2026 年一季度 DRAM 合约价环比涨了 93% 到 98%。这个涨幅不是长鑫的产品变好了带来的，是 AI 把全行业的产能吸走了：HBM 的投片占比从 2025 年底的 18% 升到 2026 年底的 22%，2027 年底可能接近 30%。产能流向利润更高的 HBM，PC、手机用的普通 DRAM 供给被挤压，价格就上去了。瑞银预计这个紧张状态至少持续到 2028 年上半年。

换句话说，长鑫这一季度的 247 亿里，有多少是它自己挣的，有多少是周期塞给它的，这个账很难分清。但有一件事可以确定：如果 2023 年那 167 亿的亏损把它拖死了，今天这 3.28 万亿跟它没有任何关系。

这就是我说的「熬」是一个产品。它有明确的规格（撑到周期反转）、明确的成本（366.5 亿）、明确的交付时间（七年），也有失败的可能。同期倒在这条路上的中国存储项目不止一个。

而「熬」这件事是要有人出钱的。三年亏三百多亿，这个窟窿不是靠营收补的，是靠一个特定的资金结构撑住的：合肥市政府的产业基金打底，加上后续多轮国资和产业资本进场。商业资本很难独自扛一个十年不回本、中途还可能被制裁卡死的项目——愿意签这种长期支票的钱，本来就不多。

所以严格讲，「能熬」不完全是朱一明一个人的能力，是一套安排的结果。他做对的是接受了这套安排的代价：七年不领薪，把个人回报全部押到最后。这次上市后他的身家估算到 900 亿量级，同时有超过 6000 名员工持股跟着兑现。这个数字之所以成立，前提是他在前七年一分钱没拿。

把这两面放在一起才完整：他不是靠个人英雄主义扛过来的，但他确实是把自己绑在船上的那个人。

那这算不算一个伟大的产品经理

我给自己那份《改变世界的 100 个产品经理》榜单定过一条入榜标准：只收在商业领域创造或发明了伟大产品的人，评产品决策，不评人身。

按这条标准，朱一明大概率进不了榜。

他没有开创一个品类——DRAM 不是他发明的，DDR5 不是他定义的。他做的事是：把一个别人已经定义好、标准已经写死、玩家已经打了三十年的标准品，在中国从零做出来，做到全球第四。

这件事的分量不在产品，在产业。它改变的不是「内存条该是什么样」，是「中国能不能自己做内存条」。这是一个国家级的工程成就，跟乔布斯决定 iPhone 不要键盘、张小龙决定微信没有已读回执，不是同一类事情。

把这两种成就混在一起夸，对两边都不公平。

所以我更愿意这么说：朱一明不是超级产品经理，他是一个把二十年赌在一件确定会很难、但不确定会不会成的事情上的工程师。这个描述比「中国存储教父」准确，也比它更值得尊敬。

也泼盆冷水

周期是双向的。 存储行业过去三十年的历史就是暴涨暴跌交替。这一轮由 AI 资本开支驱动，比以往强，也比以往依赖单一变量。瑞银说紧张持续到 2028 年上半年，那是预测，不是事实。三年亏 366 亿的记忆才过去一年半。

308.92 倍和个位数市盈率之间，隔着一个假设：上半年 500–570 亿的利润能不能延续。这是招股书里的预计，不是已实现的数字。

市占率 7.67% 是第四名，不是并列第一。 前三家的产能、制程和 HBM 进度都在长鑫前面。长鑫的 HBM 产能目前只有约 5000 片/月，占自己总产能不到 2%，而 HBM 正是这一轮周期里最赚钱的那块。目标是年底做到 3 万片，那也还是追赶者的位置。

首日涨 465.82% 这件事，本身不说明公司好。 它说明发行价定得低、筹码稀缺、市场情绪高。这三样跟长鑫的良率没有关系。

收尾

2026 年 7 月 27 日，长鑫科技上市，首日涨 465.82%，市值 3.28 万亿，募资 579.19 亿，是科创板史上最大的一笔。

同一家公司，2023 年扣非亏 167.52 亿，2024 年亏 78.70 亿，到 2025 年底累计亏损 366.5 亿；董事长七年没领薪；2026 年一季度归母净利 247.62 亿，同期 DRAM 合约价环比涨 93% 到 98%；全球市占率 7.67%，排第四；HBM 产能占自己总产能不到 2%。

它做的产品，规格是一个国际委员会写的，价格是一轮全球周期定的。